Une forme alternative d’investissement immobilier : les S.I.R. (société immobilière réglementée)

Le CRI n°465 - Juin 2022
Une forme alternative d’investissement immobilier :   les S.I.R. (société immobilière réglementée)
Wereldhave Belgium détient principalement dans son portefeuille des galeries commerçantes

Comme annoncé dans l’édition du CRI du mois de mai, nous poursuivons l’analyse des données des différentes SIR avec les prospectives 2022, à la lumière des résultats communiqués par les différentes directions.

Penchons-nous d’abord sur un des risques liés à la détention de SIR (et de l’immobilier en général) lié à l’augmentation des taux d’intérêts.

Les économistes mettent souvent en évidence un lien négatif entre l’accroissement des taux d’intérêts et les performances des SIR.

Cette augmentation affecte évidemment différents points.

  • (-) Une augmentation des taux rend les placements obligataires plus compétitifs en termes de rendement par rapport aux SIR.

  • (-) Les investissements opérés par les SIR deviennent plus coûteux puisque la facette du coût du financement progresse.

  • (+) L’augmentation des taux étant liée à une inflation plus forte, les SIR peuvent s’attendre à encaisser plus de loyers puisque ceux-ci sont indexés.

A partir de ces constatations, il faut examiner les conséquences pratiques.

Il faut d’abord distinguer les taux d’intérêts faciaux (ceux qui sont proposés aux épargnants) des intérêts réels. Recevoir 4% d’intérêts alors que l’inflation est de 9% donne finalement un taux d’intérêt négatif de 5% ! Il y a deux ans, le taux d’intérêt sur les placements était de 0,50% avec une inflation de 2%. Le taux réel était donc déjà négatif de 1,50%.

Comme déjà expliqué, la seule manière de se protéger de l’inflation est l’investissement dans des entreprises ou dans l’immobilier.

Pour l’immobilier, à côté des loyers, c’est la valorisation du patrimoine qui doit assurer cette protection sur une (très) longue période.

Concrètement, aussi longtemps que les taux d’intérêts réels (taux faciaux moins l’inflation) resteront fortement négatifs, les SIR ne devraient pas subir trop de conséquences négatives sur leurs valorisations. N’oublions pas qu’en bourse, la cotation tient compte de bien d’autres éléments et les primes et les décotes peuvent évoluer au fil du temps.

En ce qui concerne les conséquences sur le financement des investissements, il faut distinguer les nouveaux dossiers des encours existants. Pour le passé (le taux d’endettement) les SIR ont emprunté à taux fixe. Si elles optent pour un taux variable, elles peuvent accompagner le crédit d’un instrument de couverture permettant en final de limiter ou de supprimer le risque d’une hausse des taux.

Les conséquences seront donc différentes pour la gestion de l’existant par rapport aux investissements à venir. Les SIR en plein développement pourraient être défavorisées par rapport à celles présentant un profil plus conservateur.

En ce qui concerne l’indexation des loyers, la situation peut varier d’une SIR à l’autre. Une indexation de loyer est assez évidente pour un appartement, un magasin de périphérie, une maison de repos louée pour 27 ans, un kot, un immeuble social loué par l’intermédiaire d’une AIS ou un entrepôt. Elle peut être plus délicate pour des bureaux ou des commerces de centre-ville dont la situation économique peut déjà être très dégradée.

Tout est évidemment dans la nuance. Une surface dont la relocation est potentiellement simple fera plus facilement l’objet d’une indexation qu’une surface où la relocation risque de présenter un problème majeur !

Voici la suite de la revue des SIR entamée le mois dernier

Montea (Entrepôts et logistique)

Toujours de très bons résultats pour Montea. Le bénéfice atteint 3,75€ p.a. ce qui donnera un dividende de 3,03€ p.a. (soit très légèrement au-dessus des prévisions et une progression de 7% par rapport au dividende de 2021).

Pour 2022, la Direction anticipe un dividende de 3,18€ soit une nouvelle progression de 5%.

Le plan « Track 24 » prévoit toujours un bénéfice de 4,30€ p.a. et un dividende de 3,45€ p.a. pour 2024.

Le taux d’endettement est limité à 38,6% ce qui doit permettre de financer de nouveaux investissements.

La VNI atteint 65€ p.a. en forte progression par rapport à la même donnée fin 2020 (52,80€ soit plus 23%).

Le cours de Montea s’est quelque peu tassé en février-mars compte tenu des craintes liées à la hausse des taux d’intérêts et de la situation géopolitique. La prime à payer pour acquérir une action reste cependant exorbitante (plus de 87%...). La grande qualité a évidemment un prix (comme WDP).

QRF (Magasins de centre-ville)

Le segment des magasins de centre-ville est toujours en souffrance et les perspectives attendues restent défavorables. Pour 2021, le bénéfice par action a atteint 0,96€ soit une progression de 5,66%.

Les conséquences de la crise sanitaire ont représenté un montant de 0,06€ p.a. pour l’année 2021 via des abandons de loyers. A noter que le nombre d’actions est en progression de 2,96% à la suite du paiement du dividende de 2020 sous forme d’actions. Le dividende 2021 payé en mai 2022 est fixé à 0,80€ p.a. soit le même montant que l’année précédente.

Le dividende 2021 pourra également faire l’objet d’un paiement optionnel en actions.

Les prévisions 2022 fournies par la Direction anticipent également un dividende de 0,80€. La VNI est de 15,83€ p.a. soit une diminution de l’ordre de 3,61%, preuve de la tension à la baisse sur les prix de l’immobilier de centre-ville.

Le portefeuille est constitué de 36 propriétés et le taux d’endettement est de 50,30% en progression à la suite de l’achat d’une propriété à Gand.

Il conviendra de rester attentif aux développements liés à la santé de la chaine de magasins « Galeria Inno » qui représente 13% des loyers de la SIR.

Retail Estates (Retail Parks)

Les données disponibles sont celles du 3ème trimestre (exercice décalé 2021/2022).

Le segment des retail parks se porte nettement mieux que celui des magasins de centre-ville. Le bénéfice par action à la fin du troisième trimestre atteint 4,40€, en nette progression par rapport à l’exercice précédent (3,79€ p.a.).

Compte tenu des prix relativement élevés que les investisseurs privés paient pour des immeubles commerciaux isolés, Retail Estates a choisi de vendre quelques immeubles de manière sélective pour simplifier ainsi la gestion du portefeuille immobilier et optimiser la qualité du portefeuille immobilier en réinvestissant les produits de vente. Outre la vente du parc commercial à Lommel, dont le produit a été réinvesti dans de nouveaux achats, 9 immeubles commerciaux isolés ont été vendus. Ceux-ci sont situés à Balen (2), Furnes (2), Montignies-sur-Sambre (1), Binche (2), Zaventem (1 immeuble commercial et 2 appartements), Grammont (1) et Bruges (1). Le produit total de ces ventes s’élevait à 11,72 millions d’euros. Ce montant a été réinvesti dans la construction d’un nouvel immeuble commercial à Bruges (X20), l’achat spéculatif d’un entrepôt à Kampenhout, l’installation de panneaux solaires dans des parcs commerciaux à Hasselt et à Heerlen (Pays-Bas), et divers travaux d’amélioration dans plusieurs immeubles commerciaux.

Le taux d’endettement de 50,4% est en diminution à la suite de l’augmentation de capital réalisée en 2021 (via apport) et de l’augmentation de la valeur du portefeuille. La VNI progresse de 4,34% pour atteindre 68,38€ p.a.

Cela a pour conséquence que la cotation de la SIR présente une prime de l’ordre de 10%, ce qui est assez rare pour les immeubles commerciaux. En fonction de ces différentes données, le dividende 2021/22 prévu à 4,40€ p.a. est largement confirmé (soit une progression de 4,54% par rapport au dividende de l’exercice 2020/21). Il devrait être détaché le 22 juillet 2022.

Vastned Retail Belgium (Magasins de centre-ville. Immeubles de premier ordre)

L’exercice 2021 se termine sur des données très acceptables pour une SIR investie dans un segment de marché difficile. Le taux d’occupation est de 99,3% fin 2021 contre 96,2% fin 2020.

Le bénéfice par action est de 2,56€ (2,44 en 2020) soit une progression de 4,9%. Le dividende est fixé à 2,20€ p.a. en progression de 7,30%.

Le taux d’endettement est très faible (26,5%).

La VNI régresse de 46,68€ p.a. fin 2020 à 45,28€ p.a. fin 2021 essentiellement à la suite de dépréciations évaluées par les expertises immobilières.

Le dividende 2021 est détaché le 10 mai 2022.

Comme à son habitude, la Direction ne fournit pas de prévisions pour 2022.

Il faudra rester très attentif aux développements des activités des magasins d’habillement qui représentent 52% des loyers contre 18% pour les loisirs et articles de luxe et 14% pour les articles ménagers (décoration d’intérieurs et hobby).

Preuve de la prudence du marché, la cotation de Vastned Retail Belgium s’effectue avec une décote de près de 22% sur la valeur du portefeuille des immeubles.

Warehouses Estates Belgium (Portefeuille mixte essentiellement dans la région de Charleroi)

L’année 2021 se termine avec un résultat en légère baisse (3,15€ p.a. en 2021 contre 3,21€ p.a. en 2020).

La Direction a décidé d’abaisser le dividende qui passe de 3,15€ p.a. en 2020 à 2,84€ p.a. en 2021 soit une régression de 9,85%. Même si cela représente une mauvaise nouvelle pour l’actionnaire, il faut relativiser la donnée puisque le taux de distribution du bénéfice passe de 98,11% à 90,06%. Cela permettra de conserver des moyens supplémentaires au sein de la SIR pour assurer son expansion.

A noter qu’un acompte sur dividende à concurrence d’1€ a été versé en décembre 2021, le dividende final portera donc sur 1,84€ p.a.

La VNI progresse de 2,64% pour atteindre 51,46€ p.a.

La cotation présente une nette décote de plus de 25% sur les actifs de la SIR. Comme à son habitude, la Direction de la SIR n’émet pas de prévisions pour l’exercice 2022.

WDP (Entrepôts et logistique)

Nous sommes toujours dans l’excellence des résultats. Pour 2021, la SIR annonce un bénéfice de 1,10€ p.a. et un dividende de 0,88€ p.a. Ces données sont parfaitement en phase avec les prévisions et enregistrent une progression de 10% sur les mêmes données de 2020.

Le portefeuille dépasse maintenant les 6 milliards d’euros, le taux d’occupation est de 98,6% et le taux d’endettement est limité à 37%. Fait remarquable : la VNI passe de 14,30€ p.a. en 2020 à 20,10€ p.a. en 2021 soit une progression de près de 41% !

WDP a annoncé en avril 2022 son entrée au capital (9,09%) de sa consœur suédoise CATENA. Cela lui permettra de prendre pied sur le marché scandinave.

Pour 2022, la Direction anticipe un bénéfice de 1,20€ p.a. et un dividende en progression de 9,09%.

Wereldhave Belgium - Galeries commerciales (89%) et bureaux (11%)

L’année 2021 signe un retour à la normale dans l’activité de la SIR. Si un bénéfice de l’ordre de 4,30€ p.a. était anticipé, il atteint finalement un montant de 4,56€ p.a. La SIR a décidé de faire progresser son dividende de 4,00€ à 4,10€ soit une augmentation de 2,50%.

La VNI atteint 77,19€ p.a. et le taux d’occupation s’établit à 93,9% en progression par rapport aux mêmes données de 2020 (91,9%).

Le taux d’endettement est toujours très faible (28,2%). Ceci correspond à une obligation imposée par la FSMA (Autorité des marchés financiers) à cause de la présence du centre commercial Belle-Ile à Liège dont la valeur dépasse de peu 20% du portefeuille global, ce qui n’est pas autorisé par la législation régissant les SIR. Une dérogation a été accordée moyennant l’interdiction de présenter un taux d’endettement supérieur à 33%.

Pour 2022, la SIR annonce un bénéfice par action qui devrait se situer entre 4,7€ et 4,80€.

Attention aux conséquences du dividende optionnel qui augmente mécaniquement le nombre d’actions et qui diminue d’autant les données calculées par action, d’autant que l’actionnaire majoritaire exerce d’office cette possibilité.

A noter un net redressement du cours boursier qui se situe aujourd’hui autour de 60€ alors que la SIR était descendue à moins de 28€ en septembre 2020 lors de la reprise de la crise sanitaire ; comme quoi il est préférable de garder son calme et d’éviter des ventes en panique lors de mauvais événements boursiers !

Xior Résidences estudiantines (kots)

L’année 2021 a été très fertile pour Xior. Outre deux OPA (Espagne avec SPS et Belgique avec Quares Student Housing), la SIR a continué ses investissements dans les résidences estudiantines. Les attentes de la Direction ont été atteintes puisque le bénéfice est de 1,80€ p.a. ce qui permet le paiement d’un dividende de 1,44€ p.a. (en progression de 6%).

La VNI est de 37,92€ p.a. (33,99€ p.a. fin 2020) et le taux d’endettement est de 47,58% (54,18% fin 2020). Le taux d’occupation s’inscrit à 98%. Le portefeuille n’est plus très loin des deux milliards d’euros.

La Direction donne des estimations pour 2022 et 2023 avec un bénéfice attendu de 2,00€ p.a. en 2022 et 2,20€ p.a. en 2023. Le dividende serait de 1,60€ en 2022 et 1,76€ en 2023.

A côté de la Belgique, des Pays-Bas, de l’Espagne et du Portugal, la SIR a annoncé son entrée dans un nouveau marché avec des projets en Pologne. Les rendements dans ce pays sont en effet très intéressants (9%). La guerre en Ukraine pourrait cependant apporter un bémol à ce projet puisque beaucoup d’étudiants en Pologne sont Ukrainiens et que la main d’œuvre dans le bâtiment est aussi originaire de ce pays. En Belgique, c’est un projet de 300 kots à Seraing qui a été annoncé. Aux Pays-Bas, Xior va agrandir sa résidence à Amsterdam-Zuidoost, avec une tour résidentielle durable, offrant plus de 350 logements supplémentaires aux étudiants et aux jeunes professionnels. D’autres projets sont également en développement au Portugal et en Espagne.

 

Cotation au 31/12/2019

Cotation au 31/12/2020

Cotation au 31/12/2021

Cotation au 29/04/2022

Dividendes bruts versés ou attendus en 2022

Perspectives du dividende

Rendements bruts par rapport au cours de fin 2021

Rendements nets par rapport au cours de fin 2021

Dernières valeurs intrinsèques connues

Sur/Sous évaluations par rapport valeur intrinsèque  01/04/2022

AEDIFICA

113,20 €

98,30 €

114,90 €

114,60 €

3,40 €

Hausse

3,46%

2,94%

76,10 €

50,59%

ASCENCIO

55,20 €

47,95 €

53,70 €

51,90 €

3,70 €

Hausse

7,72%

5,40%

58,80 €

-11,73%

BEFIMMO

54,10 €

36,30 €

33,75 €

47,50 €

1,84 €

Stabilité

5,07%

3,55%

60,40 €

-21,36%

CARE PROPERTY INV.

29,50 €

26,90 €

25,75 €

24,40 €

0,87 €

Hausse

3,23%

2,75%

20,88 €

16,86%

COFINIMMO

131,00 €

121,80 €

140,50 €

131,20 €

6,00 €

Hausse

4,93%

3,45%

108,63 €

20,78%

HOME INVEST BE.

114,00 €

115,50 €

122,00 €

122,00 €

5,31 €

Hausse

4,60%

3,22%

105,00 €

16,19%

IMMO MOURY

49,00 €

47,60 €

45,00 €

43,80 €

1,80 €

Stabilité

3,78%

2,65%

50,30 €

-12,92%

INCLUSIO

 

22,70 €

18,50 €

16,55 €

0,50 €

Hausse

2,20%

1,54%

22,59 €

-26,74%

INTERVEST OFF-WARE

25,60 €

22,55 €

28,20 €

29,10 €

1,53 €

Stabilité

6,78%

4,75%

24,83 €

17,20%

LEASINVEST

113,00 €

77,80 €

77,80 €

70,10 €

2,50 €

Hausse

3,21%

2,25%

78,00 €

-10,13%

MONTEA 

81,00 €

93,10 €

132,20 €

115,40 €

3,03 €

Hausse

3,25%

2,28%

65,00 €

77,54%

QRF

16,25 €

11,35 €

11,00 €

12,00 €

0,80 €

Stabilité

7,05%

4,93%

16,00 €

-25,00%

RETAIL ESTATES

83,90 €

59,10 €

71,40 €

73,80 €

4,60 €

Hausse

7,78%

5,45%

66,38 €

11,18%

VASTNED RET. BELG.

44,70 €

24,00 €

28,80 €

32,40 €

2,20 €

Stabilité

9,17%

6,42%

45,30 €

-28,48%

WAREHOUSES

60,00 €

42,40 €

42,00 €

39,30 €

2,84 €

Stabilité

6,70%

4,69%

51,50 €

-23,69%

WDP 

23,17 €

28,26 €

42,18 €

38,02 €

0,88 €

Hausse

3,11%

2,18%

21,10 €

80,19%

WERELDHAVE BELG.

86,20 €

39,30 €

49,30 €

54,40 €

4,10 €

Hausse

10,43%

7,30%

78,90 €

-31,05%

XIOR

50,50 €

49,10 €

49,05 €

51,30 €

1,44 €

Hausse

2,93%

2,05%

38,80 €

32,22%

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