Une forme alternative d’investissement immobilier : les S.I.R (Société Immobilière Règlementée)

Le CRI n°468 - Novembre 2022
Une forme alternative d’investissement immobilier :  les S.I.R (Société Immobilière Règlementée)

Nous poursuivons l’analyse des données des différentes SIR avec les prospectives 2022, à la lumière des résultats communiqués par les différentes Directions, et du contexte économique et boursier actuel.

Septembre noir

La rédaction de ces articles est toujours effectuée plus d’un mois avant la publication (délai de confection et d’impression du journal « Le Cri »).

Nous avons vécu en septembre 2022 une période particulièrement sombre pour la cotation des SIR en bourse.

Globalement, nous pouvons diviser l’ensemble des SIR en trois catégories.

  1. Les SIR faisant partie de l’indice de la bourse de Bruxelles (BEL20) Aedifica, Cofinimmo et WDP,

  2. Les SIR spécialisées dans le secteur de la logistique (WDP et MONTEA),

  3. Les autres SIR.

Les événements géopolitiques, l’inflation et les risques économiques liés à l’explosion du prix des énergies ont provoqué un fort repli des cotations des valeurs cotées en bourse. Les SIR reprises dans le BEL20 ont été impactées, comme les autres actions, de manière importante. Les craintes liées à l’augmentation des taux d’intérêts ont également amplifié le phénomène pour plusieurs SIR.

Les SIR spécialisées dans la logistique (MONTEA, WDP et dans une moindre mesure INTERVEST OFFICE & WA-REHOUSES) ont perdu une bonne partie de la prime sur leur valeur d’inventaire (VNI). WDP est doublement impactée puisqu’elle se trouve dans le BEL20 et dans le secteur de la logistique.

Ce secteur est mis sous pression à la suite de déclarations (août 22) du patron d’Amazon qui confie avoir trop d’entrepôts et ne plus compter en acquérir dans l’immédiat.

Un article - publié dans le « Financial Times » et intitulé « The end of the warehouse bubble » - a particulièrement inquiété les marchés boursiers. Cet article analyse la situation européenne du marché des entrepôts et se montre assez pessimiste sur son développement pour les prochains mois. Il n'en fallait pas plus pour porter atteinte aux cours des SIR investies dans ce segment.

En ce qui concerne les autres SIR, les variations de cours sont assez disparates et tiennent compte de la liquidité des différentes entreprises.

Enfin, les ennuis volant souvent en escadrille, deux mauvaises nouvelles sont venues perturber les investisseurs.

Le gouvernement néerlandais a annoncé que, dans le cadre de son conclave budgétaire, il envisageait de soumettre les FBI (SIR aux Pays Bas) à l’impôt des sociétés. Une des particularités des SIR au niveau européen est qu’elles ne paient pas l’impôt des sociétés à la condition de distribuer au moins 80% (en Belgique) de leurs bénéfices.

La nouvelle est limitée aux Pays-Bas, mais il faut souligner que les SIR belges sont souvent investies chez notre voisin du Nord via des FBI détenues par la société mère. Des SIR comme Retail Estates, WDP, Cofinimmo, Aedifica, Care Property Invest, Montea, IOW ou HOMI pourraient être directement impactées par cette décision.

Encore faut-il pouvoir cerner les conséquences puisque, pour déterminer la base imposable d’une société immobilière, il faut tenir compte de l’amortissement des immeubles, ce qu’une SIR ne peut pas faire. L’impact fiscal d’une telle mesure serait finalement beaucoup moins important qu’un calcul brut portant sur un impôt des sociétés à 25%.

Il faut souligner que le parlement néerlandais avait commandé une étude sur l’opportunité de cette mesure, déjà envisagée en 2018, auprès d’experts indépendants.

Les conclusions de cette étude soulignaient les avantages pour le pays à maintenir ce statut au sein de la législation néerlandaise. Bref, ce projet n’est pas encore finalisé et pourrait être abandonné ou encore connaître quelques développements. Mais les investisseurs n'aiment pas l’incertitude et l’insécurité juridique.

Autre nouvelle

La société « Forum Estates » propriétaire d’une centaine de petits supermarchés en Belgique, aux Pays-Bas et au Luxembourg (400 millions d’€ de portefeuille) avait programmé son entrée en bourse comme SIR pour l’automne 2022. Devant les nouvelles conditions de marché, la société a postposé son projet et a décidé d’attendre des jours meilleurs pour concrétiser cette entrée en bourse.

Tous ces éléments nous rappellent qu’un investissement en SIR (comme pour l’immobilier physique) ne se conçoit que sur le (très) long terme. Durant la période incertaine que nous vivons, il est clair que des moments difficiles surviendront.

Heureusement, les nouvelles communiquées par les différentes SIR restent positives et permettent de nuancer ces aléas sur le long terme. Comme souvent expliqué dans ces articles, la valorisation fournie par la bourse peut s’écarter des expertises déterminant la valorisation du portefeuille.

Voici la suite de la revue des SIR entamée le mois dernier.

Befimmo

La SIR a annoncé le 7 octobre 2022 que l’OPA dont elle faisait l’objet avait dépassé les 95%.

Conséquence directe de cette situation, un squeeze-out sera mis en place.

Concrètement, l’offre publique d’achat est réouverte pour une dernière période afin de permettre aux actionnaires d’apporter leurs titres à l’acquéreur.

Cette période court jusqu’au début janvier 2023, date à laquelle Befimmo sera radiée de la bourse.

Les actions qui n'auraient pas été apportées avant la clôture de la période d'acceptation seront transférées à l'offrant de plein droit et les actionnaires concernés devront demander le paiement du prix de l'offre pour leurs actions à la Caisse des Dépôts et Consignations.

Ainsi, après Leasinvest, c’est une seconde SIR qui quitte la bourse de Bruxelles.

Montea (Entrepôts et logistique)

Les résultats du premier semestre (2,00€ p/a) progressent de 3%. Il faut cependant tenir compte d’une indemnité exception-nelle et non récurrente perçue début 2021. Sans cette indemnité, la progres-sion atteindrait 10%.

Le taux d’endettement reste limité à 43,10% et le taux d’occupation est de 99,9%.

La Direction de la SIR s’attend à un bénéfice global de 4,00€ p/a ce qui donnerait un dividende de 3,23€ p/a (en progression de 7% par rapport à 2021) et supérieure aux premières prévisions pour 2022.

La VNI atteint 70,11€ p/a, en forte progression de 18% par rapport à la VNI de fin juin 2021.

Les événements du mois de septembre 2022 expliquent évidemment la forte chute du cours de l’action qui a perdu la globalité de sa prime par rapport à la VNI.

QRF (Magasins de centre-ville)

Les données du premier semestre affichent un bénéfice de 0,50€ p/a soit une progression de 10,65% par rapport à la même période de 2021. La VNI perd 5,43% à 14,97€ p/a en partie à cause du dividende optionnel qui a eu pour effet d’augmenter le nombre des actions (+ 3,21% d’actions en plus). Le taux d’endettement reste stable à 50,22% (50,29% fin 2021).

Le taux d’occupation est de 98,90% (98,20% fin 2021).

L’investissement à Gand (Veldstraat) a été loué à Nike pour un loyer annuel de 450.000€.

Le magasin Inno de Hasselt, pour lequel il existait une clause de résiliation en août 2023, a fait l’objet d’un accord pour une prolongation mais avec un loyer annuel réduit de 1.700.000€ à 1.100.000€, plus une participation unique de la SIR au profit de son locataire de 700.000€. D’après les experts immobiliers, ce nouveau loyer est plus conforme aux loyers limbourgeois. Malgré cette réduction, la Direction estime que les loyers de 2023 devraient rester stables compte tenu des indexations et de la location de l’immeuble à Gand.

Sur base de ces différentes données, le management de la SIR s’attend à un dividende d’au moins 0,80€ p/a soit le même dividende qu’en 2021.

Retail Estates (Retail Parks)

Les données disponibles sont celles du 1er trimestre de l’exercice décalé 2022/2023 (soit du 1er avril 2022 au 30 juin 2022).

Le segment des retail parks continue à mieux se porter que celui des magasins de centre -ville.

En juin 2022, Retail Estates a procédé à une augmentation de capital par le biais d’un placement privé accéléré au prix de 64,00€ p/a. L’opération a porté sur 859.375 actions soit un accroissement des actions à hauteur de 6,50%.

Début juillet 2022, la SIR a acquis le centre commercial Tref Center à Venlo aux Pays Bas pour un investissement de 35,71 millions d’€ et un loyer annuel attendu de 2,52 millions d’€.

Les résultats du premier trimestre atteignent 1,39€ p/a à comparer à 1,46€ p/a pour la même période de l’exercice précédent. L’explication de la baisse de 4,8% est à rechercher dans l’augmentation du nombre d’actions à la suite de l’augmentation de capital de juin 2022.

La Direction de la SIR confirme cependant son estimation du dividende pour l’exercice 2022/23 à 4,70€ p/a, soit une progression attendue de 2,17%.

Vastned Retail Belgium (Magasins de centre-ville - immeubles de premier ordre).

Au terme du premier semestre 2022, la SIR présente un bénéfice p/a de 1,25€, en diminution de 4,58% par rapport aux mêmes données de 2021. L’explication de cette diminution est à rechercher dans deux éléments : la vente en 2021 de deux immeubles commerciaux dont le loyer n’est plus perçu en 2022 (200.000€) et un coût exceptionnel (300.000€) lié à une transaction envisagée par l’actionnaire de référence néerlandais Vastned Retail N.V., avec le résultat escompté de retirer Vastned Belgium de la bourse. Les discussions sur la transaction envisagée ont été interrompues en raison de l'évolution rapide des conditions du marché.

Rappelons-nous qu’en 2018 la maison mère avait initié une offre publique d’achat (OPA) sur sa filiale belge ; celle-ci avait cependant échoué. Ces éléments peuvent donner à Vastned Retail un caractère un peu plus spéculatif puisqu’il semble que la maison-mère néerlandaise garde la possibilité de racheter les actions minoritaires dans un coin de sa stratégie.

Le taux d’occupation reste très élevé à 98,80% alors que le taux d’endettement reste faible à 28,20%.

La VNI régresse légèrement, passant de 45,28€ p/a fin 2021 à 44,36€ p/a au 30 juin 2022.

La Direction de la SIR s’attend à un bénéfice 2022 compris dans une fourchette entre 2,45€ et 2,55€ p/a. Nous étions à 2,56€ p/a pour l’exercice 2021.

La SIR précise également qu’elle continue d’envisager le second semestre de 2022 avec prudence. Après tout, on ne sait pas exactement quel effet la hausse des prix aura sur les habitudes de dépenses des consommateurs. Une baisse de la confiance des consommateurs, et donc la modification de leur comportement d’achat, a un impact direct sur la rentabi-lité des détaillants. Dès lors, indirectement, une baisse de la confiance des consommateurs qui ralentit l’activité des détaillants a également un impact sur Vastned Belgium.

Warehouses Estates Belgium (Portefeuille mixte essentiellement dans la région de Charleroi)

WEB a publié ses résultats semestriels au 30 juin 2022.

Ceux-ci sont bons et représentent 2,59€ p/a (nous étions à 4,42€ p/a pour l’ensemble de 2021). Le taux d’endettement reste stable à 46,02% (45,97% fin 2021) et le taux d’occupation atteint 96,17% (95,24% au 30 juin 2021).

Le portefeuille mixte est composé de 19% de logistique, 68% de biens commerciaux, 12% de bureaux et 1% de terrains.

La VNI est estimée à 52,21€ p/a, en légère progression par rapport à la VNI de fin 2021 (51,46€ p/a).

La Direction de la SIR précise que, sur base des connaissances au 30 juin 2022, la Société n’anticipe aucune difficulté opérationnelle subséquente. Compte tenu du contexte, la Société reste prudente tout en confirmant sa stratégie de croissance et d’investissement.

WDP (Entrepôts et logistique)

Les résultats au 30 juin 2022 (1er semestre) sont toujours excellents et contrastent singulièrement avec la chute boursière observée sur cette valeur.

Le résultat du premier semestre atteint 0,62€ p/a, en progression de 14,8% par rapport aux mêmes données du premier semestre 2021 (0,54€ p/a).

Le taux d’occupation, déjà très élevé, progresse encore un peu pour passer de 98,50% fin 2021 à 98,90% au 30 juin 2022.

Le taux d’endettement est de 38,7%, en progression par rapport au même taux fin 2021 (36,7%). La VNI qui était de 20,10€ p/a fin 202, est passée à 21,60€ p/a fin juin 2022.

La SIR anticipait un bénéfice annuel de 1,20€ p/a pour 2022 ; les données actuelles permettent d’augmenter ce bénéfice à 1,25€ p/a.

Selon le management, le dividende atteindrait maintenant 1,00€ p/a, en progression de 13,6% par rapport au dividende de 2021 (0,88€ p/a).

Aux cours actuels, la SIR présente toujours une prime de plus de 10% par rapport à sa cotation boursière. Rappelons que cette prime avait atteint les 132% il y a à peine deux ans !

Wereldhave Belgium (Galeries commerciales (89%) et bureaux (11%)

Les résultats du premier semestre 2022 enregistrent une progression de l’ordre de 8,3% par rapport à la même période de 2021. Cela correspond à un résultat de 2,36€ p/a (2,18€ p/a au 30 juin 2021).

Le taux d’endettement évolue peu, passant de 28,2% (fin 2021) à 29,3% (fin juin 2022).

Le nombre d’actions a augmenté de 2,23% à la suite du paiement optionnel pour le dividende versé en avril 2022.

La VNI régresse légèrement à 76,43€ p/a fin juin 2022 (76,43€ p/a fin 2021). Cette légère diminution est imputable à l’augmentation du nombre d’actions à la suite du dividende optionnel.

Le taux d’occupation reste stable à 93,9% (77,2% pour les bureaux et 97% pour les commerces).

Les prévisions initiales de la SIR anticipaient un bénéfice compris dans une fourchette entre 4,70€ et 4,80€ p/a. L’effet dilutif de l’augmentation du nombre d’actions est estimé à 0,07€ p/a. Dès lors, la Direction adapte ses prévisions dans une fourchette comprise entre 4,75€ et 4,85€ p/a.

Cela laisse espérer une petite progression du dividende pour l’année 2022 comme cela avait le cas pour l’année 2021.

Xior (Résidences estudiantines et kots)

Cette SIR était engagée dans un programme de développement intensif ; l’année 2022 vient confirmer cette situation.

En mai 22, la SIR a annoncé un accord avec les actionnaires de la société allemande BaseCamp pour le rachat de celle-ci.

Cela permet à Xior d’augmenter son portefeuille de 5.341 kots situés dans 11 résidences modernes réparties dans quatre pays (Allemagne, Danemark, Pologne et Suède). La transaction est réglée en partie via de la dette et en partie via l’émission de nouvelles actions au prix de 44€. L’opération permet à la SIR d’augmenter son portefeuille de 32%, lequel atteindra plus de 3,7 milliards d’€.

Le business-plan de l’opération permet de conforter les bénéfices futurs puisque le bénéfice attendu pour 2022 passe de 2,00€ p/a à 2,07€ p/a, et le bénéfice 2023 passera de 2,20€ p/a à 2,38€ p/a. Le dividende attendu pour 2022 (1,60€) sera porté à 1,66€ ; celui de 2023 devrait en toute logique atteindre 1.90€.

La bourse n’a pas bien réagi à cette opération puisque le cours s’est inscrit fortement en baisse au point de descendre à moins de 30€.

Les grands perdants immédiats de cette opération sont évidemment les propriétaires de la société allemande qui ont vendu leurs actions en étant payés avec des actions Xior à 44€ et qui se retrouvent aujourd’hui avec des actions valant 32% de moins.

Cette opération a quelque peu éclipsé les résultats semestriels qui laissent apparaître un bénéfice de 0,98€ p/a (en progression de plus de 20% par rapport à la même période de 2021).

Le taux d’occupation est de 98% et les réservations pour l’année scolaire 2022/23 sont excellentes.

La VNI au 30 juin 2022 était de 42,72€ p/a (37,92€ fin 2021). Le taux d’endettement était de 47,95%.

A noter que, contrairement aux autres SIR, Xior est également l’opérateur de ses immeubles puisqu’elle assure la commercialisation et la gestion des kots pour les étudiants européens, ce qui en fait une SIR un peu à part.

 

Cotation au 31/12/2019

Cotation au 31/12/2020

Cotation au 31/12/2021

Cotation au 07/10/2022

Dividendes bruts versés ou attendus en 2022

Perspectives du dividende

Rendements bruts par rapport au cours du 07/10/2022

Rendements bruts par rapport au cours de fin 2021

Rendements nets par rapport au cours de fin 2021

Dernières valeurs intrinsèques connues

Sur/Sous évaluations par rapport valeur intrinsèque  07/10/2022

AEDIFICA

113,20 €

98,30 €

114,90 €

74,90 €

3,40 €

Hausse

4,54%

2,96%

2,52%

78,40 €

-4,46%

ASCENCIO

55,20 €

47,95 €

53,70 €

49,90 €

3,70 €

Hausse+

7,41%

6,89%

4,82%

60,63 €

-17,70%

BEFIMMO

54,10 €

36,30 €

33,75 €

47,10 €

1,84 €

Stabilité

3,91%

5,45%

3,82%

61,00 €

-22,79%

CARE PROPERTY INV.

29,50 €

26,90 €

25,75 €

16,92 €

0,87 €

Hausse

5,14%

3,38%

2,87%

19,50 €

-13,23%

COFINIMMO

131,00 €

121,80 €

140,50 €

81,15 €

6,00 €

Hausse

7,39%

4,27%

2,99%

105,01 €

-22,72%

HOME INVEST BE.

22,80 €

23,10 €

24,40 €

21,80 €

1,06 €

Hausse+

4,87%

4,35%

3,05%

21,31 €

2,30%

IMMO MOURY

49,00 €

47,60 €

45,00 €

39,20 €

1,80 €

Stabilité

4,59%

4,00%

2,80%

50,30 €

-22,07%

INCLUSIO

 

22,70 €

18,50 €

14,80 €

0,50 €

Hausse+

3,38%

2,70%

1,89%

23,77 €

-37,74%

INTERVEST OFF-WARE

25,60 €

22,55 €

28,20 €

20,45 €

1,53 €

Stabilité

7,48%

5,43%

3,80%

25,38 €

-19,42%

NEXTENSA (ancienne SIR)

113,00 €

77,80 €

77,80 €

53,80 €

2,50 €

Hausse

4,65%

3,21%

2,25%

79,30 €

-32,16%

MONTEA 

81,00 €

93,10 €

132,20 €

68,80 €

3,03 €

Hausse

4,40%

2,29%

1,60%

70,10 €

-1,85%

QRF

16,25 €

11,35 €

11,00 €

10,00 €

0,80 €

Stabilité

8,00%

7,27%

5,09%

14,97 €

-33,20%

RETAIL ESTATES

83,90 €

59,10 €

71,40 €

55,30 €

4,60 €

Hausse

8,32%

6,44%

4,51%

66,20 €

-16,47%

VASTNED RET. BELG.

44,70 €

24,00 €

28,80 €

26,80 €

2,20 €

Hausse

8,21%

7,64%

5,35%

44,36 €

-39,59%

WAREHOUSES EST. B

60,00 €

42,40 €

42,00 €

37,50 €

2,84 €

Stabilité

7,57%

6,76%

4,73%

52,21 €

-28,17%

WDP 

23,17 €

28,26 €

42,18 €

24,08 €

0,88 €

Hausse

3,65%

2,09%

1,46%

21,60 €

11,48%

WERELDHAVE BELG.

86,20 €

39,30 €

49,30 €

47,00 €

4,10 €

Hausse

8,72%

8,32%

5,82%

76,43 €

-38,51%

XIOR

50,50 €

49,10 €

49,05 €

27,60 €

1,44 €

Hausse

5,22%

2,94%

2,06%

42,72 €

-35,39%

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